吉利德：CAR-T商业化加速，HIV/乙肝药稳步提升，丙肝跌势成常态，重申“买入”，TP维持100美元

吉利德Q4Non-GAAPEPS1.78美元，高于华尔街预期1.67美元；营收59亿美元，同比19%，高于预期的57亿美元。Q4药品销售58亿美元，同比跌19%，HIV和乙肝药物销售37亿美元，同比增8.8%，丙肝药物销售15亿美元，同比降53%。药品毛利率78.5%，低于去年同期85.1%。地域方面，美国销售收入41亿美元，占比71%，同比跌16%；欧洲销售收入11亿美元，占比19%，同比跌21%；其它地区销售5.5亿美元，占比9.5%，同比跌37%；本季度返现36.5亿美元，包括股份回购9.5亿美元和股息支付27亿美元，股息仍为0.52美元/股，公司宣布2018Q1股息支付将提升10%，达到0.57美元/股。目前公司现金及现金等价物367亿美元。吉利德给出2018年收入指引为20亿-21亿美元，相较2017年全年收入下跌18%-22%。

18年丙肝药跌势渐稳，HIV/乙肝药稳步提升，NASH有望实现零的突破

公司预计2018年丙肝药的价格、市场份额以及病患人数的跌幅18H1都将达到相对平稳的水平，因此丙肝药收入在2018年下半年跌势将渐渐趋稳。目前HIV和乙肝药已经成为吉利德收入的重点，四季度HIV和乙肝药占总收入63%。由于TAF的HIV药物相较TDF能缓解肾毒性和骨质疏松问题，吉利德的三款TAF药Genvoya、Descovy以及Odefsey正在逐渐取代TDF产品，第四季度同比增长106%。此外，公司预计18Q1将发售新款TAF药品BIC/F/TAF，将会让吉利德拥有完整的三种TAF抑制剂产品线。随着TAF的HIV药物逐渐替代原来的TDF药物，并获得更高的市场份额，我们认为HIV销售将继续稳增。NASH方面，吉利德预计两年内申请最多达四种NDA或BLA，其中包括旗下第一款NASH药品，用于治疗四级肝纤维化的selonsertib，有望对业绩实现零的突破。

CAR-T商业化加速，横向整合加深壁垒，备战新一代免疫疗法

吉利德正加速CAR-T疗法的商业化进程，Yescarta疗法在美国的特许癌症中心目前达到28家，虽然略少于诺华Kymriah疗法的34家，但是吉利德正在加速并积极商谈合作协议，预计2018年中旬吉利徳与特许癌症机构将能够覆盖全美80%的适用患者。诺华的Kymriah疗法适用于B细胞前体急性淋巴细胞白血病(ALL)中，与吉利徳Yescarta疗法试用于弥漫大B细胞淋巴瘤(DLBCL)病症并无冲突。目前美国每年诊断出约72000例NHL新病例，DLBCL约占三分之一，年龄适合治疗人群约为7500人/年，因此长期来看假如公司覆盖每年7500的DLBCL患者中的80%，也就是6000人，Yescarta疗法长期可能为吉利徳带来至少22亿美元/年的收入。Yescarta目前临床患者从101增至108名，治疗后的完全缓解率从之前的51%提至58%。公司和癌症中心合作不断加深，目前能够在DLBCL的CAR-T技术接近商业化的机构较少，因此吉利徳具有先入优势。除了已有产品加速商业化之外，吉利徳通过收购CellDesignLab继续深挖技术壁垒。该实验室的两个核心技术能为免疫疗法通过增加受原体和添加开关来提升治疗效果以及控制风险，在继续深挖壁垒的同时为下一代免疫疗法打下基础。

估值：营收跌势趋缓，HIV/乙肝药稳步提升业绩，CAR-T龙头提振估值

目前公司2017年估值为11x，远低于历史最高的42x估值。我们认为，吉利德收购Kite作为CAR-T免疫疗法龙头，一旦有所突破，有望大幅提高估值。Yescarta加速商业化较超预期，在DLBCL治疗领域暂无竞争具有先发优势，有望对公司贡献盈利，因此值得较高估值。对比行业平均14.2x，我们认为2018年PE为15.5x较为合理，按照彭博一致预期6.48美元EPS，重申“买入”评级，目标价维持100美元。

1.CAR-T治疗技术介绍

免疫治疗是通过激活自身免疫系统的方式，利用自身的免疫细胞来识别和杀灭癌症。CAR-T的全称是嵌合抗原受体T细胞免疫疗法(chimericantigenreceptorT-cellimmunotherapy)。T细胞受体嵌合型T细胞作为最早的免疫治疗手段，这种T细胞会表达一种T细胞受体(Tcellreceptors,TCRs)，这些T细胞受体可以特异性地识别胞内和胞外的肿瘤抗原。

CAR-T用的T细胞通过人工改造来提高特异性。操作时在从患者体内分离的普通T细胞，并在其中加入嵌合抗体。这个抗体可以特异的识别癌细胞，并激活T细胞来将其杀灭。加入这个嵌合抗体的CAR-T细胞便拥有了精准识别并打击癌细胞的“超能力”。将这样的细胞输入患者体内，就可以帮助患者清除癌细胞。实现了从最开始的基础免疫研究向临床应用的转变。